Financijski derivati i tulipani

Jedan od najslavnijih spekulativnih balona napuhan je od studenog 1636. do veljače 1637. u Nizozemskoj. Napuhalo ga je tržište tulipana; točnije tulipanovih lukovica. Cijene lukovica su toliko narasle u tih par mjeseci, da je jedna lukovica na vrhuncu ludila „vrijedila“ koliko i 10-godišnja zarada uspješnog majstora traženoga zanata. Presudnu ulogu u rastu i konačnom prsnuću tulipanskog balona imali su financijski derivati (kao i 2007/8 godine).

Riječ je o inače veoma korisnim financijskim instrumentima, starima par tisuća godina. Zamislite da ste mlinar koji od farmera kupuje žito i da će to žito dozrijeti tek za četiri mjeseca. Ne bi bilo neobično da s farmerom dogovorite kupnju 1000 kilograma žita, za četiri mjeseca, po cijeni od 2 kn/kg. To je ugovor o trgovanju „budućim“ (eng. „future“). Oboje ste tim ugovorom zadovoljni, jer se sljedeća četiri mjeseca možete mirno baviti svojim poslom ne strepeći hoće li cijena žita rasti ili padati. Tim ste ugovorom „ograđeni“ (eng. „hedged“) od rizika tržišta.

No, ograđivanje od rizika nije jedini razlog trgovanja „budućim“. Moguće je da jedna strana, ili čak obje, zapravo jure za profitom. Ako kupac misli da će cijena žita za četiri mjeseca biti 2.5 kn/kg, onda će on „budućom kupnjom“ žito platiti 2000 kn umjesto tržišnih 2500 kn i tako će zaraditi 500 kn. S druge strane prodavač možda misli da će cijena žita za četiri mjeseca biti 1.5 kn/kg. Ako se to pokaže točnim, on će žito prodati za 2000 kn umjesto tržišnih 1500 kn i tako će on zaraditi 500 kn.

Ni jedan ni drugi nisu ni kanili kupiti ili prodati žito. „Kupac“ će ga kupiti za 2000 kn i odmah ga na tržištu prodati za 2500 kn (ako se ostvare njegova predviđanja) i žito neće ni vidjeti. „Prodavač“ će ga na tržištu kupiti za 1500 kn (ako se ostvare njegova predviđanja) i odmah će ga prodati za 2000 kn, a žito također neće vidjeti. Naravno, riječ je o spekulativnoj trgovini u kojoj je predmet spekulacije cijena žita.

„Kupovna opcija“ (eng. „call option“ ) razlikuje se od „kupovine budućeg“ po tome što se kupac ne obvezuje na kupnju žita za četiri mjeseca. On ga može kupiti po ugovorenoj cijeni, ali i ne mora. Koja je tu korist za prodavača? Očito nikakva, pa će prodavač prihvatiti tu opciju samo ako mu kupac za to plati određenu premiju (npr. 2% tržišne cijene žita za četiri mjeseca).

Potpuno analogno, prodavač si može „prodajnom opcijom“ (eng. „put option“) osigurati pravo, ali ne i obvezu, da za četiri mjeseca proda 1000 kg žita po cijeni od 2 kn/kg. Naravno, da bi kupac na to pristao sada prodavač njemu nudi premiju (npr. 2% tržišne cijene žita za četiri mjeseca).

Što se desilo s tulipanima? Trgovanje budućim lukovicama uzelo je maha 1636. godine. To je normalno za sezonski proizvod, budući da se lukovice mogu iskopati i prodati tek u ljetnim danima. Prodaja i kupnja budućih lukovica krenula je već od prethodne jeseni, a onda se desilo nešto neobično. Pojavila se ideja, koju su nizozemski sudovi ratificirali početkom 1637. godine, da se svi „budući ugovori“ automatski mogu pretvoriti u „kupovne opcije“. Kupci više nisu bili u obavezi da kupe ugovorene količine lukovica; mogli su odustati uz propisanu kompenzaciju prodavaču. Ona je iznosila 3.5% buduće tržišne cijene.

Ovaj katastrofalni potez, koji je vjerojatno zamišljen da spriječi daljnje tulipansko ludilo, doveo je do konačne tulipanske mahnitosti. Kupci su pristajali na sve apsurdnije cijene lukovica, zavedeni mrkvom profita, u nadi da je „opcijska“ sigurnosna mreža dovoljno omekšala batinu. Prodavači, suočeni s kompenzacijom od samo 3.5% tržišne cijene, trudili su se da ta cijena bude što veća. Balon se napuhao do neslućenih razmjera (opisanih u uvodu) i konačno je prsnuo kada su spekulativni kupci odustali od kupnje, a spekulativni prodavači ostali zatrpani svojim bezvrijednim lukovicama.

Krajem 20. i početkom 21. stoljeća na mnogim se financijskim studijima podučava da je problem financijskih balona riješen. Ono što tulipanski naivci nisu znali procijeniti mi danas znamo (zahvaljujući nizu velikana, od neprepoznatog Bacheliera s početka 20. stoljeća do Blacka, Mertona i Scholesa s njegovog kraja). Naime, danas znamo izračunati koliko uistinu vrijedi premija za „kupovnu opciju“. Ili koliko trebamo naplatiti daljnju prodaju opcije trećoj strani ili prodaju od treće strane četvrtoj itd. Tulipanski naivci nisu znali relevantnu matematiku.

Međutim, nakon financijskog sloma 2007. godine, čini se da i danas dosta toga ne znamo (usp. ovdje). No o tome više sljedećeg petka.